Una delle parti migliori del lavorare in un hedge fund, oltre alle enormi pile d’oro che rivestono la tua villa, è il fatto che nessun altro capisce cosa fai.
Fino ad ora.
Nella seconda parte di questa intervista sui fondi hedge distressed, imparerai tutto su quello che fai sul lavoro, su come prendi le decisioni di investimento e altro ancora.
Ecco cosa imparerai all’interno:
- Cosa significa “distressed investing” e su quali tipi di titoli ti concentri.
- Come la modellazione finanziaria differisce negli hedge fund.
- Come sarà un giorno medio della tua vita in un hedge fund.
- Quanti soldi farai al livello iniziale e man mano che salirai nella scala.
Preoccupato che gli hedge fund perdano parte del loro fascino ora che tutte queste informazioni sono di dominio pubblico?
Non preoccuparti – almeno avrai ancora la tua villa o le tue ville foderate d’oro.
Iniziamo:
Investire in difficoltà dalla A alla Z
Q: Passiamo a quello che fai sul lavoro: cos’è esattamente l’investimento in difficoltà, e come funziona il processo dall’inizio alla fine?
A: Certo. Allora, prima di tutto, il nome “distressed investing” è in realtà un termine improprio, perché facciamo molto di più.
Oltre alle vere aziende in difficoltà, guardiamo tutto ciò che potrebbe essere frainteso dal mercato, le aziende con un eccesso di leva finanziaria ma “buone”, o quelle che sono altrimenti in svantaggio.
Investire in aziende realmente in difficoltà, al contrario, significa trovare aziende che stanno avendo qualche tipo di problema finanziario, non sono in grado di finanziare i loro obblighi di debito, o sono altrimenti sull’orlo del fallimento, e poi investire nella loro struttura di capitale.
Nella mia azienda, investiamo su tutto; qualsiasi cosa o qualsiasi parte della struttura del capitale che è sottovalutata è un gioco equo.
Quindi, se un’azienda a grande capitalizzazione sta per emettere obbligazioni a un rendimento del 9%, per esempio, potremmo guardare la struttura del capitale e le operazioni dell’azienda, e poi capire se dovremmo investire nel loro capitale comune o in quelle obbligazioni.
Ci concentriamo sulla ricerca di titoli che vengono scambiati con sconti enormi perché la maggior parte delle altre persone non li capisce o non ha il tempo di capire la complessità dei problemi.
Molto del mio lavoro consiste nel determinare il rendimento effettivo di diversi titoli – se il rendimento è inferiore al 10%, non gli prestiamo molta attenzione. Cerchiamo di trovare titoli che rendano almeno il 10%, se non di più.
E poi arriviamo a calcolare il rischio associato al rendimento – trovare il rendimento è solo il primo punto di filtraggio.
Q: Quindi i rendimenti sul lato obbligazionario sono abbastanza semplici da capire – basta prendere le informazioni da Bloomberg – ma che dire delle azioni? Come si fa a capire il potenziale apprezzamento di un’azione?
A: Si tratta di scavare nel modello operativo dell’azienda e determinare le entrate chiave e i driver di costo per l’anno.
Cercheremo di trovare un’azienda che sta attraversando qualche problema finanziario – come un eccesso di leva finanziaria o che sta avendo problemi macro, ma che è ancora un’azienda fondamentalmente buona – e poi vedere in quale parte della struttura del capitale dovremmo investire.
Diciamo, per esempio, che l’azienda è valutata 7x EBITDA e il debito senior secured è scambiato a 5x EBITDA – in questo caso possiamo essenzialmente recuperare i nostri soldi se le cose falliscono, quindi decideremo se l’equity vale il rischio o meno.
Utilizziamo spesso strategie come longing su una parte della struttura del capitale e shorting su un’altra.
Parliamo prima con i consulenti del settore e poi con gli analisti di ricerca azionaria sell-side e chiediamo cosa pensano delle prospettive dell’azienda e del settore nel suo complesso, della concorrenza e, se l’azienda è in una situazione di difficoltà, se sopravviverà o meno.
L’intero processo di modellazione e valutazione è molto simile a quello che si fa nel settore bancario.
Ma la differenza è che nel buy-side, ci preoccupiamo effettivamente dei numeri – nel settore bancario, si potrebbe semplicemente inserire un presupposto cieco come una crescita dei ricavi del 10% e margini EBITDA del 20%, ma qui dovremmo scavare in tutti questi numeri.
Quindi, per assumere qualcosa come una crescita dei ricavi del 10%, avremmo bisogno di capire da dove viene – aumento delle vendite unitarie? Aumenti di prezzo? Una distribuzione più ampia? E faremmo dei controlli sui canali e parleremmo con molte persone per verificare queste ipotesi.
Poi, sulla base del modello e della valutazione che sviluppiamo, vedremmo se il prezzo delle azioni dell’azienda potrebbe ragionevolmente aumentare in un certo lasso di tempo.
Quindi, se ora è scambiata a un multiplo di 10x dell’EBITDA e pensiamo che la crescita dei ricavi supererà ciò che il mercato si aspetta, il suo multiplo potrebbe aumentare? O qualcos’altro potrebbe spingere il prezzo delle azioni verso l’alto?
Q: Giusto, quindi è un po’ come la differenza tra l’università e la scuola di specializzazione: ci sono meno stronzate e più attenzione al lavoro che conta davvero.
E per quanto riguarda il lato in difficoltà nello specifico? Com’è diverso il lavoro quando si lavora con le aziende in difficoltà?
A: Lì, abbiamo riflettuto molto su come viene valutato il debito e se possiamo o meno investire a un prezzo conveniente.
Quindi, se possiamo entrare a un prezzo scontato, potremmo essere in grado di vincere i beni dell’azienda se e quando la società presenterà istanza di fallimento.
Dipende un po’ da quale sia il risultato finale del fallimento – Capitolo 7? Capitolo 11? Una vendita distressed? – ma queste sono questioni a cui pensiamo.
Normalmente c’è molta sovrapposizione con il lato legale nei distressed M&A, ma almeno nel nostro fondo, un team di avvocati ci aiuta con qualsiasi cosa legale che viene fuori e ci consultiamo con loro quando chiediamo cosa potrebbe accadere, come potrebbe avere un impatto sui rendimenti, e così via.
Q: Cosa ci dice di una giornata media nella sua vita? Cosa fa in realtà un analista di hedge fund?
A: Generalmente arrivo intorno alle 6 del mattino perché mi trovo sulla costa occidentale degli Stati Uniti, ma i mercati si basano sul fuso orario orientale; se sei a New York o da qualche altra parte senza differenza di fuso orario, non dovresti arrivare così presto.
Alcune persone in realtà devono arrivare anche prima di me a seconda della strategia del loro fondo – dato che ci concentriamo di più sul value investing, ho bisogno di essere qui all’apertura del mercato, ma non ore in anticipo o altro.
Quando sono in ufficio passo la maggior parte del mio tempo a ricercare nuovi investimenti, ad aggiornare i nostri modelli per le società che stiamo esaminando, a leggere le fonti di notizie e a parlare con gli analisti sell-side.
Potrei anche lavorare con le persone più anziane del mio team per esaminare i modelli e determinare la valutazione di diversi titoli.
Alcuni incontri possono durare 2 – 3 ore, quindi quello che ho descritto sopra spesso occupa la maggior parte della giornata.
Questo può non sembrare terribilmente eccitante, ma poi non abbiamo anche a che fare con le continue emergenze dei clienti, i VP pazzi che tirano pugni contro i finestrini delle auto, e tutto il divertimento che si vede nelle banche.
Generalmente gli analisti junior qui si concentrano sulla modellazione e sul lavoro di ricerca, e gli associati hanno il compito di incontrare le persone, proporre idee di investimento e controllare le idee di investimento che altre persone hanno proposto.
Nessuno fa molto sourcing (cioè Nessuno fa molto sourcing (cioè chiamare a freddo) qui – in generale, è molto più comune nel PE/VC e specialmente nel PE in crescita.
Riceviamo anche tonnellate di email in entrata (100+ al giorno) da banchieri che propongono offerte secondarie di equity e debito (raramente compriamo offerte primarie), quindi non c’è molto bisogno di chiamare a freddo le aziende.
Di solito lascio intorno alle 19-21 – all’incirca le stesse ore del trading nelle vendite &, se si fa il confronto vendite & trading vs investment banking.
Nei giorni feriali non ho molto tempo libero dato che devo svegliarmi presto, ma i fine settimana di solito sono liberi.
La scala, la paga e le opportunità di uscita
Q: Hai appena detto come gli analisti e gli associati si concentrano su compiti diversi nel tuo fondo.
E il resto della gerarchia? In che modo è diverso da quello che si vede nel percorso di carriera dell’investment banking, e come si avanza?
A: Nel mio ufficio, è relativamente “piatto” nel senso che se hai una grande idea, puoi andare a parlare direttamente con i soci.
Non è come nel settore bancario dove devi far passare tutto quello che fai su per la catena da associato a VP a MD prima che qualcuno possa prendere una decisione.
Per quanto riguarda la struttura, c’è l’analista, l’associato e i soci dell’azienda in cima.
Non c’è un rigido insieme di anni richiesti per avanzare – è più su quanto produci (trovare grandi idee di investimento, e poi continuare a proporle) piuttosto che su quanto tempo sei stato lì.
Generalmente, però, gli “analisti” escono direttamente da un ruolo di investment banking di 2 anni e gli “associati” hanno più di 5+ anni di esperienza, di solito nel banking e poi in qualcos’altro nel buy-side.
Di solito sei un analista per circa 2 anni, e dopo questo, o vieni promosso, ti sposti da qualche altra parte, o torni alla business school.
E’ molto, molto difficile fare il salto a socio qui – molto più difficile che nell’investment banking, dove devi semplicemente raggiungere un certo numero di clienti/deal come VP per avanzare.
Non ce la farai mai qui a meno che tu non abbia grandi idee di investimento e non ottenga grandi ritorni.
Come risultato, c’è un enorme divario tra i soci e tutti gli altri. È molto più sbilanciato di quello che si vede nel sell-side, dove gli MD sono compensati bene, ma non 50 volte meglio di tutti gli altri.
Q: E parlando di compensazione, come funziona esattamente? Tutti sentiamo storie di persone che guadagnano bonus ridicoli negli hedge fund, ma è sempre quello che succede?
Si basa su una percentuale del tuo P&L, come nel prop trading, o è più standardizzato ai livelli junior?
A: Odio rispondere sempre con “dipende dal fondo” – ma è la verità.
Di solito le persone a livello di partner sono quelle che beneficiano davvero della commissione di gestione del 2% e del carry, perché ne prendono la maggior parte per loro stessi.
Diciamo che sei in un fondo da 5 miliardi di dollari e hai quindi 100 milioni di dollari in commissioni di gestione da distribuire ogni anno.
I partner potrebbero prendere il 60-70% o più di questo e quindi lasciare solo il 30-40% per le decine di altri professionisti lì. Questo aggiunge ancora un sacco di soldi, ma si può vedere come le persone più anziane guadagnano i giorni di paga veramente fuori misura – solo dalle commissioni di gestione da sole.
Se hanno un buon anno e ottengono anche un rendimento del 10%, sono altri 100 milioni di dollari (10% * $5B * 20%) che ottengono per se stessi. Quindi i soci possono facilmente guadagnare decine di milioni all’anno.
Non posso parlare della retribuzione degli associati, ma come analista in un fondo di medie dimensioni si potrebbe guadagnare circa $100K USD di stipendio base con un bonus di $100 – $120K USD – e se il fondo va bene, si potrebbe vedere più di questo.
Ipotizzerei che gli associati, proprio come nel settore bancario, guadagnino molto di più e che generalmente si guadagna di più nei fondi più grandi, dato che ci sono commissioni di gestione più alte (dati di supporto).
Q: Giusto, quindi fondamentalmente sei ancora ben compensato ai livelli junior, ma non è necessariamente un aumento drammatico rispetto a quello che guadagneresti come analista del 2° o 3° anno in IB, almeno quando sei un analista entry-level in un fondo di medie dimensioni.
Che dire delle opportunità di uscita? È vero che è molto più difficile spostarsi nel mondo degli hedge fund, dato che le competenze sono così specializzate?
A: La maggior parte delle volte, le persone vanno alla business school o vengono promosse internamente.
Se sei entrato nel settore degli hedge fund e lo lasci del tutto, significa che o non eri bravo nel tuo lavoro o hai deciso che la finanza non fa per te.
Hai ragione sul fatto che c’è più movimento all’interno dell’investment banking e del private equity – lì, le competenze sono molto trasferibili tra diverse aziende e gruppi, quindi spostarsi non è un problema.
Molti hedge fund, al contrario, sono alla ricerca di persone con un’esperienza molto specifica – arbitraggio europeo delle telecomunicazioni M&A, per esempio – e possono ignorarti se non corrispondi al 100% al loro profilo.
Quindi è poco comune passare, per esempio, dall’arbitraggio di fusione a un fondo value, o passare da un fondo macro globale a un fondo value.
E come hanno confermato i vostri precedenti intervistati, anche spostarsi da e verso il prop trading è difficile perché la maggior parte delle aziende di prop trading si concentrano sul market making piuttosto che sul trading direzionale.
Ma spostarsi, per esempio, da un fondo value a un altro fondo value non è così insolito, né lo è spostarsi da un fondo macro a un altro fondo macro.
Q: Fantastico. Quindi, o rimani e vieni promosso, o ti sposti in un altro fondo strettamente collegato, o torni alla business school.
Quale di queste opzioni perseguirai? Hai in programma qualche grande opportunità di uscita?
A: Non sono ancora sicuro – dovrò prima vedere come sarà il mio bonus quest’anno!
Q: Non è un brutto modo di prendere una decisione. Grazie per la chiacchierata!
A: Sì, è stato un piacere parlare!
M&A Boutique to Distressed Hedge Fund Series:
- Da M&A Boutique Bank to Distressed Hedge Fund: Come fare il salto, parte 1
- Da M&A Boutique Bank to Distressed Hedge Fund, parte 2: sul lavoro, la paga e le opportunità di uscita